海底撈今日啟動全球路演，為期一周，并將于9月17日進行IPO定價，9月26日正式在港交所上市，擬籌集高達9.63億美元。面對100-120億美元的價格區間，國際投資者表現出了極大的熱情。國際配售已經超過20倍超額認購。

2.1 擴張：高速增長，繼續狂飆

在招股書中，海底撈披露了其經營數據和增長率，2017年海底撈營收總額為106.37億元，收益由2015年的57.57億元按35.9%的復合年增長率增至2016年的78.08億元，并進一步增至2017年的106.37億元；而年度利潤由2015年的4.12億元增至2017年的11.94億元，復合年增長率為70.5%。

在門店方面，2015年海底撈的門店數是112家，2017年末門店數量達到了273家，截至目前，海底撈共有餐廳320家。2015年、2016年和2017年三年,海底撈分別開設了36家、32家和98家新餐廳，2018年開店計劃提升到180家至220家，這也意味著海底撈在今年的門店數量將逼近500家。

“不差錢”的海底撈為何選擇在這個時候上市？門店的快速擴張是海底撈保持高增長的法寶，而上市募集資金將幫助海底撈加速擴張。而在二線城市貢獻了一半收入以后，海底撈將押寶三線城市，三線城市將成為海底撈新的掘金場。

2.2 估值：規模坐鎮，百億不貴

海底撈的基本面數據無疑是出色的，但海底撈IPO定價區間每股14.8-17.8港元，相當于100-120億美元估值，人民幣的估值680億-820億，這個估值貴嗎？

海底撈2017的凈利潤是11.9億人民幣，680億-820億的估值對應的靜態市盈率是57倍-69倍。再來看一下同行的估值，截至9月7日收盤，百勝中國38倍，呷哺呷哺24倍，頤海國際（海底撈供應商）56倍。

但如果往前看海底撈未來的利潤，按招股書上數據推算，忽略2018新開店的盈利貢獻（海底撈新店達到盈虧平衡開始釋放利潤的時間通常是3個月以內）全年經營的店有273家店。單店盈利能力方面，2015-2017年的數據分別為366萬、671萬和676萬元，那么2018年凈利潤保守估計18.4億是沒問題的，按680億-820億的估值，對應的靜態市盈率是37倍-45倍。

到2019年底， 2019的全年利潤貢獻的店是（保守估計新開180家）453家，凈利潤保守估計30.6億，對應的靜態市盈率是22倍-27倍，這個時候估值似乎有點便宜了。這也意味著，現在的IPO定價把未來的兩年增長透支了。

保守估計5年內，到2022年，海底撈店面達到1000家的話，即使按照目前的數據，營業收入超過500億，利潤達到60億以上應該是問題不大的。即使未來不再擴張，10倍PE，600億市值應該說是一點也不貴的。

未來：擴張、店長團隊、食品安全要平衡

海底撈的高增長之下，危機也同樣潛伏著。計劃在海外和中國三線城市開辟新市場的海底撈表示，除了成本和風險外，不能保證這些市場對餐廳有充足需求，因此新餐廳業績未必理想。

在長達30頁的風險因素羅列中，海底撈列出管理水平下降可能會帶來的挑戰包括：食物安全及質量一致性；餐廳店長人才庫；供應鏈管理。

3.1 供應鏈管理：控股上游供應商已上市

供應鏈管理是海底撈的優勢所在。火鍋類餐飲本身擁有其他餐飲不具備的優勢。餐飲連鎖行業因受制于廚師而難以標準化，而無需廚師的火鍋行業則正好規避掉這個風險。

火鍋質量以及口味很大程度上取決于食材的新鮮度和質量。在供應鏈上，海底撈有頤海國際和蜀海國際所代表的底料和食材供應鏈加持。負責海底撈底料供應的頤海國際已于2016年在港上市，為海底撈供應食材的蜀海最初依托于中央廚房而設，目前已經單獨成立集團，同時作為食材B2B企業向其他餐廳提供原材料，在供應商談判時也擁有相當話語權。

3.2 食品安全：問題頻發成最大隱患

食品安全的把控考驗著快速擴張的海底撈，構成最大隱患。

2017年8月，海底撈位于北京的兩家餐廳被發現有衛生問題。視頻顯示廚房有老鼠、洗碗機粘著油性的食物殘渣，且一名工人正用湯勺修理下水道堵塞，隨后海底撈發表道歉聲明平穩度過了最大的危機。

海底撈不會不知道食品安全對其上市的影響，上市前后定會加大自查力度，但問題依然頻發。海底撈的官網上，海底撈每個月都會食品安全檢查的處理公告，公告顯示，在2018年7月，有15家門店出現了食物過期、發現老鼠、工作人員操作不規范等各種問題，問題被檢查出來之后，涉事門店按照規章進行了處罰和整改。

3.3 店長庫：人才培養速度決定速度

在自知食品安全決定存亡的情況下，仍在上市前夕頻頻出現食品安全問題，歸根結底還是擴張太快。比起廣闊的市場來說，人才梯隊培養的速度才是決定了海底撈的開店速度。

海底撈有一套獨特的管理理念：“連住利益，鎖住管理”。

連住利益：為了激發員工的積極性與創造性，海底撈將員工的利益與企業的利益綁定。海底撈不僅僅在給員工的薪酬福利上超過同行業平均水平，而且還采用師徒制模式，激勵員工為公司創造更大的價值。

鎖住管理：海底撈雖然給予門店較大的經營自主權，但核心資源和服務由總部統一來調控。即門店專注經營，總部專注內部管理與外部市場化合作。

海底撈的店長，一面收入可觀，一面壓力巨大。

店長除了可以在自己管轄的店上獲得相應的業績提成外，還能在其徒弟、徒孫管理的門店中獲得比自己的店更高比例的業績提成。有什么樣的誘惑，就有什么樣的壓力。海底撈會對每家餐廳進行評級，分為A、B、C三個等級。而一旦評到C，除了損失相應的提成外，還會遭到處罰。兩次被評為C，將會被革除店長職位，其店長的師傅也會遭受連坐懲罰。

基于這樣的管理理念，海底撈的擴張顯得又穩又快。截至招股書披露日期，海底撈分別有320名現任店長及逾200名后備店長。

但相應的，為了更高的翻臺率，員工也可能盲目求快，給食品安全問題埋下隱患。“漏勺挖地溝就是為了快（效率），下水不通了，趕緊找一個東西通一通，為什么？趕緊接待！趕緊把這個事做完。所以比如臺面該擦三遍，服務員可能兩遍就收了。”

更多的門店，意味著來自食品安全方面更為嚴峻的考驗，和三倍數量的店長團隊的支持。想要又快又穩地實現千店目標，海底撈將需要食品安全與店長團隊上更多的把控與投入。